Veckans bolag är intressant på många sätt. MilDef är ett bolag som utvecklar taktisk IT, det vill säga hård- och mjukvara till kunder inom främst försvarsindustrin där det finns ett behov av ökad digitalisering. Merparten av försäljningen består av själva hårdvaran och ofta består en order av hela system med servrar, datorer, skärmar. Systemen blir kompletta genom att MilDef även levererar själva mjukvaran och supporttjänster.
MilDef är ett bolag som utvecklar taktisk IT, det vill säga hård- och mjukvara till kunder inom främst försvarsindustrin där det finns ett behov av ökad digitalisering. Merparten av försäljningen består av själva hårdvaran och ofta består en order av hela system med servrar, datorer, skärmar. Systemen blir kompletta genom att MilDef även levererar själva mjukvaran och supporttjänster.
Produkterna är ruggade, det vill säga så tåliga att de fungerar i extrem kyla, värme, väta, kan hantera stötar och strålning. Hårdvaran anpassas för att kunna sättas in i lite överallt i försvaret som exempelvis i stridsvagnar, ubåtar, flygplan. Ett exempel på en typisk order är den order MilDef fick i somras för att uppgradera navigationssystemet för svenska marinens stridsbåt 90.
MilDef startade redan på nittiotalet som återförsäljare av bärbara datorer men har sedan dess vuxit kraftigt med försäljning i främst Norden, USA och Europa. Huvudkontoret ligger dock kvar i Helsingborg. Ungefär 90% MilDefs kunder finns inom försvarsindustrin i Europa och USA.
MilDef bygger en one stop shop
Trenden inom försvarsindustrin går mot att kunderna vill ha helhetslösningar där de kan köpa allt från en och samma leverantör vilket inneburit att MilDef under lång tid strävat efter att få bredd i sin affär och finnas i många områden samtidigt.
Inom försvarsindustrin sker uppköp av produkter i två led. Enklare produkter i långa serier köps ofta direkt från tillverkaren. Komplexare produkter och system består ofta av flera underleverantörer vilka levererar till en huvudleverantör som i sin tur levererar slutprodukten till kunden. Huvudleverantören är ofta en stor, multinationell aktör som arbetar nära olika länders försvarsmyndigheter
MilDef fungerar som leverantör inom båda dessa led. Bolagets kunder är antingen försvarsmakter direkt i form av till exempel svenska Försvarets materielverk FMV, eller ett stort multinationellt försvarsbolag. Kunderna är avsevärt större än MilDef och skulle kunna utveckla tekniken själva men eftersom det redan finns en färdig lösning är det effektivare för kunderna att köpa in tekniken. Skulle en försvarsmakt utveckla en egen teknik så går den heller inte att sälja till konkurrenter.
Genom att finnas med lite överallt som leverantör har MilDef kunnat bygga kompetens inom flera områden samtidigt istället för att vara en leverantör som bara fokuserar på några få produkter, eller några få marknader.
En annan viktig byggsten för att bredda verksamheten är förvärv och MilDef har som målsättning att göra minst ett förvärv om året. Under förra året gjordes två förvärv, av norska Sysint och svenska Defcon. Båda bolagen har starka positioner som leverantörer till försvarsmakterna i respektive land och Sysint har dessutom ett NATO kompatibelt IT system. Nyligen förvärvades även Handheld, ett svenskt bolag som arbetat länge med ruggade datorer.
Dessa tre förvärv innebär att omsättningen i MilDef mer än fördubblats jämfört med nivån 2020.
Tillväxten speedar upp
Byggandet av en one stop shop har i år visat sig fungera och under det senaste året har MilDef fått flera banbrytande order som visar att MilDef inte längre är ett litet bolag.
För 2021 hade MilDef intäkter om 470 mkr och hade då visat en tillväxt med i snitt 25% per år de senaste åren. Hittills under detta år har följande order tecknats:
- I maj ett ramavtal om 870 mkr över sju år med det svenska försvaret avseende MilDefs hela bredd av produkter inom hård- och mjukvara.
- I juni den enskilt största ordern för taktisk IT i USA från en amerikansk försvarskoncern med ett värde av 50 mkr.
- I juli ett uppgraderingsavtal för pansarfordon om 80 mkr med norska försvaret.
- I augusti den största order någonsin, ett ramavtal med ett hemligt NATO land med ett värde av 2,8 Mdr över tjugo år.
Förutom dessa order har MilDef en normal runrate på order som tickar in i nivån 10 – 25 mkr i storlek.
MilDef har nu kommit så långt i sitt bolagsbygge att de kan få och hantera en rejält högre nivå i orderstorlek.
I rätt bransch vid rätt tid
VD, Björn Karlsson, menar att den försvarsuppbyggnad som skett i många länder länge haltat eftersom satsningarna varit inriktade på vapen snarare än digitalisering. Med dagens hotbild höjer nu många länder skyddet av sina samhällen snabbt och IT säkerhet blir allt viktigare eftersom samhällen i högre grad än tidigare är uppkopplade och digitaliserade.
Denna långsiktiga tillväxtbild för MilDef ändrades snabbt i våras till att även innehålla omedelbar och akut tillväxt.
Efter Rysslands invasion av Ukraina ökar försvarsanslagen kraftigt i många länder samtidigt, vilket skapar enorma tillväxtmöjligheter för MilDef. Till detta kommer att Sveriges ansökan om NATO medlemskap öppnar upp marknader som tillhör försvarsunionen.
Det finns en tröghet i försvarsindustrin som innebär att orderläggning knappt börjat än, och enligt VD för MilDef ser de att försvarsmyndigheter först nu börjar sätta igång projekt. Alltså syns det nya försvarsbehovet än så länge inte i MilDefs siffror, men det kommer. Dagens hotbild har pekat tydligt på var behov finns inom försvar och innebär att efterfrågan kommer att finnas i minst tio år, även om just konflikten i Ukraina skulle gå över.
Med dessa förutsättningar i ryggen höjde MilDef i augusti sitt mål för tillväxt, från 15% till 25% per år.
Aktien
MilDefaktien noterades förra sommaren och har sedan dess nästan dubblats. Tvärtemot de flesta andra bolag går försvarsbolagen in i en högkonjunktur och dessutom har flera fondbolag lättat på regler kring att äga försvarsbolag. Köpintresset är således stort och även SAAB aktien har gått starkt i år. Invisio, ett annat mindre bolag inom säkerhet, har inte gått lika starkt men ändå betydligt bättre än index.
MilDef är värderat till 2 X sales för 2024 och har därmed dubbelt så hög värdering som SAAB som ligger på 1 X Sales medan Invisio är värderat till 5 X Sales.
Värderingen ser alltså ganska dyr ut med tanke på att både SAAB och Invisio är etablerade bolag med bra lönsamhet och tillväxt. MilDef går fortfarande med förlust, även om EBITDA marginalen för det första halvåret bara var svagt negativ.
Lönsamheten bör dock kunna förbättras snabbt med en allt större intäktbas. Lönsamhetsmålet är en EBITDA marginal om 10% men MilDef menar att de skall kunna ligga över den nivån om de sköter bolaget rätt. Här kommer skalfördelar in. Eftersom produktionskapacitet byggts upp i en bred portfölj av produkter kan en större volym hanteras utan att kostnaderna behöver öka särskilt mycket många fall. MilDef tror att det är möjligt att nå i alla fall 15% marginal på sikt.
Inte heller finns någon större nyemissionsrisk. Efter gjorda eissioner det senaste året har MilDef idag en nettokassa och tecknade dessutom en kreditlina med SEB i somras för att klara framtida förvärv. MilDef tror att de kommer att klara av att leverera de order de redan har och även ta mer order utan att behöva fler nyemissioner. Ett ökat personalbehov finns men tillfälliga flaskhalsar kan lösas genom att ta in konsulter. Nyemissionbehovet skall nog ses som att det bara uppstår i det fall MilDef hittar ett riktigt stort bra förvärv.
Ägarbasen är också stark med institutioner som Svolder, Tredje AP fonden, Carnegie Fonder. Likaså är insiderägandet högt med VD och CFO som äger cirka 5% var.
Så även om värderingen av MilDef är hög om man ser på de närmaste åren så finns det många styrkefaktorer i bolaget.
Med tanke på att tillväxten kommer att vara hög och stabil i många år framöver så kan man också göra en enkel kalkyl. Med förvärvet av Handheld inne hela nästa år kan omsättningen hamna kring 1 Mdr för 2023. Med 25% tillväxt per år är omsättningen i så fall uppe i kring 2 Mdr 2026 och även om MilDef bara når 10% marginal är EBITDA då 200 mkr. Med en multipel på 20 ger det ett marknadsvärde om 4 Mdr jämfört med dagens 2,7 Mdr.
Visst, det är långt till 2026 men det finns inte många bolag med så stabila tillväxtförutsättningar som MilDef, och det kommer nog att bli svårt att hitta säljare av aktien.
Disclaimer
Banking By Daniel är inte finansiella rådgivare, står inte under finansinspektionens tillsyn och ger inga råd. Investeringsbeslut baserade på information som direkt eller indirekt kommer ifrån Banking By Daniel fattas alltid självständigt av investeraren. Banking By Daniel frånsäger sig allt ansvar för eventuell förlust som grundar sig på användandet av information från Banking By Daniel. De åsikter som framkommer är gästens egna åsikter och skall därför inte ses som rådgivning då de inte tar hänsyn till mottagarens specifika investeringsmål, kunskapsnivå eller riskvilja. Artikelförfattaren äger aktier i Mildef. Tänk på att historisk avkastning inte är en garanti för framtida utveckling. De pengar du investerar i finansiella instrument kan både öka och minska i värde. Risken finns att du inte får tillbaka hela det investerade beloppet. Detta ska inte ses som råd eller rekommendation. Gör alltid en egen analys.