De största serieförvärvarna har en ganska saftig värdering med hänsyn till att avkastningskravet för aktier gått upp och osäkerheten kring konjunkturen är hög. Om dessa, så kallade Premier Leaguebolag bland serieförvärvare, är dyra så är det desto intressantare att titta på värderingen i de mindre bolagen.
SDIPtech ligger nu sist i gruppen av bolag under de sex stora förvärvarna om man ser till marknadsvärde. Aktien är ner över 50% i år och av serieförvärvarna är det bara Addlife, Storskogen och Humble som har gått sämre i år.
Det finns flera anledningarna till att aktien varit så svag. Avkastningskravet har i år åkt upp för alla aktier men det kan säkert också vara så att aktien drabbats av vinsthemtagningar. Fram till toppen i november förra året hade SDIPtech en makalös kursuppgång och trots svagheten i år är aktien i nuläget fortfarande upp 370% på fem år.
Sett till själva verksamheten visar SDIPtech fortfarande stark tillväxt om 25% i år, vilket är i nivå med Premier League bolagen, men tillväxten har till stor del drivits av förvärv. Den organiska tillväxten har varit klart svagare än i de andra förvärvarna och var i Q2 till och med något negativ. EBIT marginalen i Q2 var dessutom nere på 18,1%, den lägsta nivån på tre kvartal och klart under målsättningen att ha en marginal stabilt kring 20%.
Dessutom gör en hög förvärvstakt i år att skuldsättningen i SDIPtech ser alarmerande ut jämfört med de andra serieförvärvarna. SDIPtech förvärvade 2020 bolag för 600 mkr, förra året ökade nivån till 900 mkr netto, efter avdrag för avyttring av hissverksamheten. I år har förvärven uppgått till 1 Mdr enbart under det första halvåret. Eftersom förvärven nästan helt finansierats av ny upplåning är nu skuldsättningen uppe i 3,7 X EBITDA nivån i Q2.
Så hur illa är det i bolaget? Inte illa alls egentligen. Enligt SDIPtech innehåller skulderna till ungefär hälften reserveringar för framtida utbetalningar av tilläggsköpeskillingar och dessa betalas bara ut om bolagen som förvärvats når högre resultat än vad de har idag. SDIPtech själva fokuserar istället på hur stor skulden till kreditinstitut är och ställer den i relation till EBITDA på rullande 12 månader. Med detta mått ligger SDIPtech idag på 1,6 X EBITDA i skuldsättning vilket skall ställas mot målsättningen att inte gå över 2,5 X EBITDA. Alltså har SDIPtech idag en högst normal skuldsättning.
Vad gäller den svaga organiska tillväxten och marginalen i Q2 har ett par av SDIPtechs bolag haft vissa tillfälliga problem. Samtidigt har ett mer generellt problem varit att prisökningar på insatsvaror under Q2 inte hunnit kompenseras av prisökningar mot kund. SDIPtech uppger att problemen i de två bolagen är övergående och att genomförda prishöjningar mot kund skall kunna kompensera det marginaltapp som uppstod i Q2.
Vad gäller tillväxten har en stabil grund skapats av de stora förvärv som gjorts i år. Eftersom två av förvärven gjordes sent i Q2 kommer förvärv att stå för cirka 15% tillväxt under andra halvåret i år jämfört med det första halvåret. För 2023 kommer dessa förvärv att ge kring 10% tillväxt.
Så skuldsättning, marginaler och tillväxt är under kontroll och till det har SDIPtech en positionering som innebär att en svagare konjunktur lär drabba andra bolag betydligt hårdare.
Strategin för SDIPtech har alltid varit att förvärva stabila bolag inom viktiga områden för infrastruktur som exempelvis energistyrning, vattenkontroll, avfallshantering etc. Kundbasen verkar för det mesta inom offentlig sektor och kundernas efterfrågan är tämligen opåverkad av konjunkturen.
Positioneringen innebär att SDIPtech har en stabil tillväxt med låg risk i verksamheten. Samtidigt förbättrar SDIPtech kontinuerligt EBIT marginalen genom att förvärva höglönsamma bolag och skala ner verksamheter med lägre marginaler. Ett exempel på det är hissverksamheten som avvecklades förra året och där EBIT marginalen låg i nivån 8 – 10%.
Sammantaget är värderingen om 16 X EBIT för 2023 alldeles för låg för ett bolag med dessa kvaliteter och en EBIT marginal i absoluta toppen bland serieförvärvarna.
| Förvärvare | Market | Kurs | Utv | EV/EBIT | EBIT marg | EBIT tillväxt |
| Cap, mkr | YTD | 2023 | 2023 | 2023 | ||
| NIBE | 201600 | 100 | -49% | 36 | 15% | 14% |
| Beijer Ref | 52716 | 138 | -31% | 25 | 10% | 21% |
| Lifco | 75397 | 166 | -39% | 18 | 19% | 16% |
| Indutrade | 71993 | 198 | -29% | 21 | 13% | 12% |
| Addtech | 40920 | 150 | -30% | 22 | 11% | 17% |
| Lagercrantz | 20548 | 99 | -26% | 22 | 15% | 18% |
| Addlife | 16965 | 139 | -64% | 26 | 9% | 5% |
| Vitec | 14005 | 399 | -27% | 24 | 28% | 18% |
| Bufab | 10520 | 249 | -27% | 13 | 10% | 10% |
| Storskogen | 20417 | 12 | -80% | 10 | 7% | 13% |
| Instalco | 14008 | 54 | -37% | 13 | 8% | 33% |
| Volati | 9496 | 120 | -47% | 16 | 8% | 13% |
| Beijer Alma | 11334 | 166 | -39% | 13 | 14% | 7% |
| SDIPtech | 8081 | 227 | -52% | 16 | 19% | 15% |
| Green Landscaping | 3656 | 68 | -23% | 13 | 8% | 17% |
| Nordic Waterproofing | 4169 | 173 | -22% | 10 | 11% | 6% |
| Humble Group | 3260 | 13 | -53% | 8 | 11% | 41% |
| Beijer Electronics | 1856 | 64 | -18% | 9 | 11% | 54% |
Förklaring: Tilläggsköpeskillingar
Tilläggsköpeskilling innebär att en del av betalningen för ett förvärvat bolag bara betalas ut om det förvärvade bolaget når vissa resultatnivåer i framtiden. Tilläggsköpeskillingar bokas upp som en skuld i balansräkningen direkt när förvärvet görs men betalas bara ut om resultatnivån i det förvärvade bolaget når en viss nivå efter en viss tid.
Skulder i form av tilläggsköpeskillingar är högre i SDIPtech än i andra serieförvärvare beroende på dels att en större del av betalningen består av tilläggsköpeskilling, dels att tiden innan den betalas ut är längre. I SDIPtech är en vanlig konstruktion att cirka 25% av betalningen för ett bolag består av tilläggsköpeskilling och att denna betalas ut efter 5 år om bolaget visat viss resultattillväxt.
Till exempel: Ett bolag gör 10 mkr i vinst och förvärvas för 8 X vinsten, det vill säga 80 mkr. Av betalningen betalas 50 mkr ut direkt och 30 mkr är tilläggsköpskilling som betalas ut om fem år och som bokas upp som skuld i SDIPtech. För att tilläggsköpeskillingen skall betalas ut måste det förvärvade bolaget nå 10% resultatförbättring årligen. Om bolaget lyckas med det är resultatet om fem år 16 mkr och i så fall har SDIPtech bara betalat 5 X vinsten för bolaget. Når bolaget ingen resultatförbättring alls så betalas heller ingen tilläggsköpeskilling ut, och i så fall försvinner skulden för tilläggsköpeskillingen. Även i det fallet har SDIPtech bara betalt 5 X vinsten. Alltså ser skuldsättningen hög ut eftersom den jämför skulder som bokas direkt med en resultatnivå som ligger i framtiden.